陽光照明：分享LED產業盛宴/LED大功率投光燈
來源： 作者： 時間：2012-10-23 瀏覽次數：
陽光照明是國內節能燈龍頭企業之一，也是飛利浦等國際照明巨頭在中國的代工企業。近幾年來，公司由傳統代工企業向品牌生產商轉型，不斷提升毛利率 較高的自主品牌及內銷比重，到2011年內銷比例已達38.32%。同時，公司還宣布了進軍LED產業的發展規劃，計劃迅速提高LED產品銷售比重，加快 向照明整體方案提供商轉變。
公司目前總股本6.45億股，公司控股股東世紀陽光控股集團持有公司股份2.07億股，占公司總股本的32.14%。實際控制人為陳森潔(董事長)及其子、女、婿(持有世紀陽光控股集團30.45%)。本公司為家族企業，管理團隊較為穩定。
行業分析
1.1。白熾燈禁用政策帶來我國節能燈行業新一輪增長
白熾燈禁用政策帶來我國節能燈行業新一輪增長。2012年開始，主要發達國家或地區陸續開始全面禁止白熾燈使用，未來2-3年，節能燈和LED 燈作為白熾燈的替代品，市場將迎來快速增長。其中，節能燈是白熾燈成熟的替代品，而LED照明產品是一種新型的節能照明產品，是繼白熾燈和熒光燈之后的第 三代照明光源，具有節能、環保、安全、微型化、壽命長、色彩豐富等特點。
2012年-2014年，白熾燈禁用帶來的節能燈的替代需求，主要由歐美等發達國家產生。我國2011年11月由發改委發布我國淘汰白熾燈路線 圖和時間表，從2012年開始，我國開始禁用100W及以上的白熾燈，2014年10月開始禁用主力消費型的60W白熾燈。國內的白熾燈禁用時間表明顯滯 后于歐美等發達國家，我們預計國內的替代需求將于2015年開始體現。而2012年-2014年，白熾燈禁用帶來的節能燈的替代需求，主要由歐美等發達國 家產生。
1.2.LED行業呈現結構性供過于求增長態勢，下游應用產品更受益
LED即發光二極管，是一種由固態化合物半導體材料制成的發光器件，將電能轉化為光能。LED產業鏈：包括襯底和外延片的生產(上游)、芯片制造及LED封裝(中游)、LED產品應用(下游)等環節。
整個產業鏈環節中，外延片和芯片制造是技術壁壘最高，所需投資最大，對最終產品品質、成本控制影響最大的環節，整個產業鏈中60-70%的利潤 集中在這個環節上。隨著大量企業和資金進入LED行業，尤其是中上游環節更是首要投資目標。從2011年以來，LED行業中上游環節產能快速增長，造成嚴 重的供過于求，價格大幅下降，推動下游LED應用產品生產成本持續下滑，帶動其市場滲透率和普及率的不斷提高。
國內LED應用市場目前總體呈現LED顯示屏、LED照明和LED背光“三足鼎立”的局勢。其中，LED照明應用市場主要包括景觀照明和功能照明兩大類。陽光照明公司定位是只做封裝和終端應用，在整個產業鏈中處于中下游環節。
LED行業補貼政策促進行業有序發展。從2003年我國提出LED照明產業發展計劃，到2012年最新的LED照明產品財政補貼推廣項目招標計 劃的出臺，LED照明補貼政策出臺的序幕正在徐徐拉開。補貼政策將進一步拉動市場發展，加速LED照明的示范應用和普及。預計后續將會有一系列LED相關 促進政策陸續推出，充分利好下游LED照明企業。
公司分析
2.1。業務結構調整顯現成效，LED業務將成為新的業績增長點
受宏觀經濟形勢及房地產等下游市場景氣度下滑影響，公司業績增速放緩。公司上半年實現營業收入11.95億元，同比增長12.63%；實現歸屬 母公司所有者權益的凈利潤8,835.6萬元，同比增長了21.55%。我們預計，隨著LED新業務的逐漸拓展，公司盈利能力將得到有效的提升。
燈具業務占比同比增長30%，業務結構調整顯現成效。在公司主營收入中，節能燈及燈具業務為公司主要營收及利潤來源，12年中期，兩項業務的營收占比分別為66%和32%。其中盈利能力較好的燈具業務占比同比增長30%，公司業務結構調整成效開始顯現。
LED業務進展順利，產能逐漸釋放，成為公司新的業績增長點。上半年LED業務營收超11年全年，進展順利。同時節能燈及LED產品進入歐洲主流市場及渠道。連續中標節能燈國家采購，并中標LED國家采購項目。隨著后續產能的逐漸釋放，將成為公司新的業績增長點。
2.2。與LED上游制造商合作進軍LED產業，發展戰略明晰
我們認為傳統照明企業發展LED業務已經成為必然趨勢，因為：(1)隨著LED照明產品生產成本持續下滑及技術的不斷進步，其經濟可行性及實用 性優勢將更加突出，帶動普及率及滲透率的不斷提升，對節能燈等傳統照明燈的替代效應更強，出于戰略布局角度，傳統照明企業介入該領域已成為必然趨勢； (2)白熾燈的禁用政策及節能燈的汞污染問題將加速LED產業的發展；(3)LED產品毛利率相較于傳統照明產品更高，吸引亟待提升盈利能力的傳統照明企 業介入。
在此背景下，公司發展戰略明晰。公司定位是只做封裝和終端應用，在整個LED產業鏈中處于中下游環節。從10年開始與日本LED封裝研發公司 LIREN組建了研發中心，11年開始在廈門建設LED項目。同時公司同臺灣晶元光電(全球LED外延級芯片的主要制造商，具有完整的LED芯片產品知識 產權)簽訂《戰略采購合作協議》。根據雙方協議約定，公司向晶元光電及其指定公司采購LED芯片。在同等條件下，公司以晶元光電為其首要供應商，協議有效 期五年。通過與LED上游芯片廠商的戰略合作，保障較高品質的LED芯片供應，且無需投入大額資金。
2.3。內外銷售渠道豐富，保障公司快速拓展市場
內外銷渠道豐富。在LED產業鏈中，下游應用環節更加強調渠道和人脈，技術和資本投入最低，公司的渠道優勢非常明顯。內銷市場：公司在國內擁有 3200家經銷商，1300家專賣店，在批發、專賣、零售渠道資源相當豐富，使LED產品市場推廣更加容易。外銷市場：公司利用現有國外超市、經銷商等自 有渠道推動LED銷售，對應的只是銷售產品的變化，使產品品種更加多樣化。同時，利用在歐洲、美國子公司優勢，與當地設計公司合作開發符合當地風格的 LED燈具產品，并以LED為契機，把原來自主品牌無法進入的通道打開，提高自主品牌比例。
同時，公司LED與節能燈的部分供應制造平臺共享，可以減少產品轉型投入及風險。LED用到的60%的電子元器件是與節能燈類似或同樣的供應 商，供應鏈平臺可以共享；LED生產需要的自動貼片，自動插件設備與電子整流器用的設備是相同的；LED的很多測試，試驗設備以及對外部檢驗檢測機構的通 道是與節能燈和燈具相同的，測試平臺共享。
2.4。同類公司比較
此前公司主要產品節能燈偏中低端市場，而勤上光電等上市公司以高毛利率LED照明產品為主，導致公司毛利率處于行業中下水平。但隨著公司募投LED項目投產及自主品牌比重的增長，公司毛利率有望提升。
公司估值水平略低于LED行業平均水平，主要是因為公司的傳統照明主業拉低公司估值，我們預計隨著公司LED業務的逐漸拓展，其行業特性將更加凸顯，估值水平將進一步提升。
投資建議
我們預測2012-2014年EPS分別為0.42元、0.51元和0.67元，對應最新股價18.58，市盈率分別為31倍、24倍和18倍，給予持有評級。
